Стратегия на каждый день

Стратегия должна отвечать как минимум на два вопроса:

• куда компания намерена инвестировать (в какие активы и направления);
• за счет каких источников планируется финансировать такие инвестиции.

Чтобы иметь возможность реализовать обозначенные в стратегии ориентиры и операционный цикл действительно стал источником притока денег, а не поглощал все имеющиеся средства, необходимо строго регулировать рабочий капитал (WC). Но для этого сначала важно правильно определить его целевое значение.

Выявляем наглядную взаимосвязь между составляющими баланса

Увидеть связь между инвестициями, источниками финансирования и рабочим капиталом мы можем, изменив традиционный формат представления баланса компании.

Начнем с расчета размера рабочего капитала (разницы между текущими активами и обязательствами компании), необходимого для осуществления компанией ее деятельности, и его взаимосвязи с размером необоротных активов, собственного и долгового капитала.

Традиционный вид балансового равенства выглядит следующим образом.

Если перенести текущие обязательства в другую часть равенства, получим (см. таблицы 1 и 2):

Для начала определим текущий показатель оборачиваемости рабочего капитала:

В нашем примере годовая выручка от продаж составила $4,5 млн. Таким образом

Ответ на вопрос, устраивает ли компанию такой показатель оборачиваемости рабочего капитала, зависит от двух факторов: стратегии компании и той отрасли, в которой она работает (от операционной модели компании). Ответ будет отрицательным, если стратегия предполагает ощутимое повышение эффективности операций, например, в связи с резким обострением конкурентной борьбы. Но если компанию устраивает существующий уровень эффективности и она планирует сосредоточиться на экстенсивном росте при сохранении существующей эффективности, то ответ будет положительным.

В рассматриваемом примере финансовый менеджер решил, что рабочий капитал компании генерирует недостаточный вклад в повышение ее стоимости. Мы видим из цифр баланса, что более половины источников финансирования расходуется на рабочий капитал, в то время как эти средства могли быть израсходованы на другие нужды, в числе которых модернизация основных фондов, вложения в нематериальные активы, инвестиции в IT-инфраструктуру. В любом случае ответ на этот вопрос должна дать стратегия компании. Точную формулу для определения оптимального размера рабочего капитала вряд ли можно предложить. Определение целевого значения рабочего капитала — принятие стратегического решения с учетом всех указанных факторов.

Оптимальный размер рабочего капитала также зависит от отрасли. Если бизнес компании — дистрибуция, оборачиваемость явно недостаточна. Если же это, например, строительство судов, то такой показатель может быть вполне адекватным.

Определяем целевое значение рабочего капитала

Зная текущее значение оборачиваемости рабочего капитала либо его целевое значение (в случае если среди стратегических целей — увеличение эффективности операционной деятельности), планируемые направления инвестиций и сложившееся соотношение между собственным и рабочим капиталом, можно определить целевой размер рабочего капитала. В примере, который мы рассматриваем, планируемое увеличение продаж в следующем году должно составить 20% — до уровня $5,4 млн. При сохранении текущего значения показателя оборачиваемости рабочего капитала в 7,8 необходимый уровень рабочего капитала составит $692 тыс. В то же время существующий уровень оборачиваемости нас не устраивает, и мы хотим довести этот показатель до 10, увеличив на 30%. Тогда целевое значение рабочего капитала составит $540 тыс.

Компания также планирует инвестировать до $500 тыс. в модернизацию и приобретение новых необоротных активов для того, чтобы достичь запланированных показателей продаж и повысить свою прибыльность с 6,7 до 10%. Прибыль за прошедший год составила $300 тыс. (разница между показателями нераспределенной прибыли на начало и конец года). При объеме продаж $5,4 млн. и прибыльности 10% прибыль составит $5,4 млн.

Далее расчет прост. Показатель источников финансирования на конец следующего года составит:

Необоротные активы на конец следующего года составят:

Сравнивая этот показатель с целевым значением, рассчитанным выше, можно сделать вывод: есть резерв либо для дивидендов, либо для дальнейших инвестиций. Учитывая планы компании по наращиванию инвестиционной деятельности, финансовый менеджер остановился на целевом значении рабочего капитала в $600 тыс.

Следующий шаг — определение размера текущих активов и текущих обязательств. Для этого можно использовать показатель текущей ликвидности (текущее или целевое его значение):

Используя данную формулу и определенную ранее потребность в рабочем капитале как разность текущих активов и обязательств, легко определить искомый размер последних. Предположим, нас устроит показатель текущей ликвидности равный 1,5. Тогда, целевое значение текущих активов составит $1,2 млн.

Присваиваем каждому кредитору свой цвет

Суть показателя ликвидности в том, чтобы продемонстрировать способность компании оплачивать счета кредиторов за счет своих текущих активов. В зависимости от типа кредиторов и характера кредиторской задолженности компания должна определить, какое количество средств она может позволить себе держать вложенными в ресурсы с разной степенью ликвидности. Следует отметить, что в то время как текущие активы состоят из денежных средств, дебиторской задолженности, запасов, в том числе в незавершенном производстве, краткосрочных финансовых инвестиций, текущие обязательства — исключительно кредиторская задолженность компании.

Удобно классифицировать кредиторов по двум измерениям: их критичность для бизнес-процессов компании (влиятельность кредитора) и лояльность к просроченным платежам. При этом высокая влиятельность кредитора не всегда означает низкую лояльность. Нередко бывает так, что ключевые кредиторы, действия которых могут привести к остановке бизнеса (например, попробуйте оценить влияние на бизнес IT-компании, которая может отключить интернет-канал), в силу ряда причин достаточно лояльны к просрочкам платежей и наоборот. При этом желательно, чтобы список кредиторов включал в себя также поставщиков, с которыми компания работает по предоплате. Для таких поставщиков, очевидно, значение лояльности будет максимально низким. Предложенная классификация кредиторов, ее постоянный мониторинг и обновление помогают компании в управлении ее рабочим капиталом.

Представим наших кредиторов в виде матрицы, обозначив ее сегменты привычными для нас цветами-сигналами светофора (см. Матрицу кредиторов). Предложенная сегментация кредиторов поможет нам рассчитать необходимые данные для расчетов показателей быстрой (срочной) и мгновенной (абсолютной) ликвидности. Мгновенная ликвидность показывает, какую часть требований кредиторов компания может удовлетворить практически мгновенно, то есть за счет денежных средств и высоколиквидных ценных бумаг. Для того чтобы рассчитать, какой должна быть мгновенная ликвидность, необходимо определить, во-первых, какие из кредиторов являются в предложенной выше терминологии влиятельными и нелояльными, во-вторых, определить степень их нелояльности, выразив ее в днях. Имеется в виду максимальное количество дней, которые кредитор готов терпеть отсрочку платежа.

Теперь исходя из потенциального размера такой кредиторской задолженности и ожидаемого среднедневного поступления денежных средств можно определить желаемый уровень мгновенной ликвидности. А основываясь на нем, определить минимальную долю денежных средств и высоколиквидных ценных бумаг в текущих активах. Полученное значение можно несколько увеличить для создания резерва на покрытие непредвиденных расходов. Также при этом необходимо учесть наличие так называемых денежных средств в пути, если условия ведения бизнеса таковы, что это является неотъемлемой составляющей операционной деятельности.

В случае, который мы рассматриваем, «красный» сегмент кредиторов составляет $200 тыс. из общих $600 тыс. текущих обязательств. Исходя из планируемых годовых продаж можно предположить, что среднедневное поступление денежных средств составит

На основе этих данных минимальный объем денежных средств должен составлять $200 тыс. при условии, что необходимо оплачивать счета кредиторов из «красного» сегмента абсолютно без задержки. Если бы эти кредиторы согласились ждать до пяти дней, то минимальный объем денежных средств уменьшился бы до $125 тыс. ($125 тыс. = $200 тыс. - 5 х $15 тыс.). Но нам пришлось остановиться на значении $200 тыс.

Расставляем акценты в активах

Следует ли продолжать расчеты, рассматривая далее показатель быстрой ликвидности и пытаясь определить долю дебиторской задолженности в текущих активах? По моему мнению, не стоит.

Во-первых, практика показывает, что если выделить «красный» сегмент (влиятельных и нелояльных поставщиков) достаточно легко, то обоснованно расклассифицировать «желтый» и «зеленый» сегменты — задача нетривиальная. Она вряд ли имеет однозначное решение, которое будет одобрено всеми заинтересованными сторонами (подразделениями компании). Для каждого из них его кредиторы всегда будут важнее, чем кредиторы коллег.

Во-вторых, в формуле расчета быстрой ликвидности:

Имеются и другие неоднозначные параметры. Однозначно утверждать, что ликвидность дебиторской задолженности выше, чем запасов, в украинских условиях сложно. Возможны ситуации, когда некоторые виды запасов более ликвидны, чем иная дебиторская задолженность, поэтому предлагаю пойти иным путем.

— это то, что приходится на долю дебиторской задолженности и запасов, вместе взятых. Соответственно, если дебиторская задолженность будет составлять, например, $600 тыс., то на долю запасов придутся оставшиеся $400 тыс.

Можно найти этому факту иное объяснение. Уменьшение дебиторской задолженности при прочих равных условиях сигнализирует об увеличении скорости продаж, то есть о том, что клиенты стали рассчитываться быстрее. Этот факт в свою очередь может свидетельствовать об их возросших потребностях в получении товаров (работ, услуг) компании, что ведет к росту продаж и необходимости увеличивать уровень запасов для удовлетворения возросших потребностей клиентов. Независимо от условий внешней среды первую скрипку при определении оптимального соотношения между дебиторской задолженностью и запасами играет, как правило, дебиторская задолженность. Например, компания работает на внешнем рынке, где существуют устоявшиеся стандартные условия оплаты. В этом случае размер дебиторской задолженности определяется достаточно жестко исходя из планируемого объема продаж и устоявшихся условий. Подобная ситуация диктует необходимость при управлении оборотным капиталом делать акцент на управлении:

• запасами, в первую очередь на их оборачиваемости;
• рентабельностью продаж, которая должна быть достаточна, чтобы покрывать как минимум стоимость денег,
• замороженных в дебиторской задолженности.

В такой ситуации следует также уделять внимание соотношению оборачиваемости запасов и сроков оплаты кредиторской задолженности. Если оборачиваемость запасов, исчисленная в днях (период оборота запасов), больше чем срок оплаты поставщикам, на каждом обороте компания теряет прибыль. Такая потеря должна быть компенсирована повышением рентабельности продаж, то есть покрыта за счет наценки. Точно так же и в целом негативная разница между оборачиваемостью дебиторской задолженности, запасов и условиями оплаты кредиторской задолженности должна компенсироваться рентабельностью. Если не удается сделать это за счет повышения цен, необходимо предпринимать меры для увеличения оборачиваемости запасов и дебиторской задолженности. В рассматриваемом примере средний срок оплаты поставок составляет 45 дней. Это значит, что ожидаемый размер дебиторской задолженности составит:

Тогда на запасы остается $325 тыс. Это значит, что период оборота запасов составит 22 дня.

В качестве противоположного примера, когда первую скрипку играют запасы, можно привести ситуацию, при которой особенности производственного процесса диктуют необходимость наличия технологически обоснованного уровня запасов. Однако в такой ситуации мы должны просто вычесть размер такого запаса из общей суммы дебиторской задолженности, а к оставшейся части применить вышеописанный подход.

Конечно, проведя предложенным образом подсчеты, мы можем прийти к выводу, что нас не устраивает один или несколько полученных параметров. Тогда придется провести еще одну итеграцию, предварительно откорректировав входные параметры. Возможно, это будет корректировка целевого значения прибыльности, может быть, оборачиваемости рабочего капитала, инвестиций.

Таким образом, изложенный выше подход к определению оптимального размера рабочего капитала и составляющих его элементов может использоваться также в ходе разработки стратегии для проверки допустимости гипотез и достижимости целевых показателей.

КАК РАБОТАЕТ РАБОЧИЙ КАПИТАЛ Объем рабочего капитала настолько важен для эффективного финансового менеджмента, что измерение этого показателя является одним из критериев оценки работы финансового директора. Последние несколько лет регулярные подсчеты рабочего капитала в разрезе крупных компаний и отраслей проводит CFO.com, ведущее мировое издание для финансовых директоров (данные по некоторым компаниям приведены в таблице 3). Для определения рабочего капитала необходимо рассчитать следующие показатели. DSO (Days Sales Outstanding), или период оборота дебиторской задолженности (ДЗ), дней: ДЗ : (Чистая выручка от реализации: 365). Для расчета показателя берется торговая дебиторская задолженность на конец года за вычетом сомнительных счетов плюс финансовая ДЗ, поделенная на чистую выручку от реализации в день. Уменьшение периода оборота дебиторской задолженности свидетельствует о позитивной тенденции. DPO (Days Payables Outstanding), или период оборота кредиторской задолженности (КЗ), дней: КЗ : (Чистая выручка от реализации : 365). Для расчета показателя берется торговая кредиторская задолженность на конец года, поделенная на чистую выручку от реализации в день. Увеличение периода оборота кредиторской задолженности является позитивной тенденцией, уменьшение — негативной. Для этого исследования из дебиторской задолженности вычтены накопленные обязательства. DIO (Days Inventory Outstanding), или период оборота запасов, дней: Запасы : (Чистая выручка от реализации : 365). Запасы на конец года, поделенные на чистую выручку от реализации в день. Уменьшение периода оборота запасов — позитивная тенденция, увеличение — негативная. DWC (Days Working Capital), или период оборота рабочего каптала (РК), дней: (ДЗ + Запасы - КЗ): (Чистая выручка от реализации: 365). Чистый рабочий капитал на конец года (Торговая ДЗ + Запасы - КЗ)/ Чистая выручка от реализации в день. Чем меньше период оборота рабочего капитала, тем лучше. В таблице изменение периода оборота рабочего капитала в процентах с минусовым значением отображает улучшение (даже если сам период оборота РК отрицательный), тогда как изменение со знаком плюс означает ухудшение.

Об авторе:

Юрий Пинчук, финансовый директор Miratech Group.

Опыт работы: май 2006 г. — по настоящее время — финансовый директор Miratech Group;
2004-2006 гг. — бизнес-консультант Cogito Management Consulting;
2003-2004 гг. — глава экономического департамента Omsk Trade Alliance;
2001-2003 гг. — консультант по налогам аудиторской компании Audit-Diplomat.
Образование: Омский государственный университет, юридический факультет;
Киево-Могилянская Бизнес-Школа, MBA-программа.